Pure Storage: Ein Kauf trotz geringerer Wachstumsraten (NYSE:PSTG)

Investitionsarbeit

Datenspeicherlösungen, wie sie von Pure Storage angeboten werden (NYSE:PSTG) sind für Unternehmen unerlässlich, um wichtige Informationen sicher und zugänglich zu halten. Mit der zunehmenden Menge an Daten, die aus verschiedenen Quellen generiert werden, ist eine effiziente und effektive Datenspeicherung erforderlich ist wichtiger denn je geworden.

Pure Storage unterstützt Unternehmen bei der Bewältigung der enormen Datenmengen, die sie täglich sammeln, dank seiner innovativen Lösungen, die einen schnelleren Zugriff auf Daten, eine höhere Hardware-Zuverlässigkeit und eine spürbare Reduzierung der Energiekosten ermöglichen.

Seit dem Börsengang von Pure Storage stieg der Umsatz um das 14-fache und schaffte es, 2022 profitabel zu werden. Mit Blick auf die Zukunft erwartet das Management jedoch deutlich niedrigere Wachstumsraten.

In der heutigen Analyse werden wir beurteilen, warum Pure Storage angesichts eines inneren Werts von 22,8 USD pro Aktie eine gute Investitionsmöglichkeit darstellt, obwohl ein geringeres Wachstum erwartet wird.

Geschäftsmodell

Pure Storage entwickelt und vertreibt Solid State Drivers (SSDs), die von proprietärer Software angetrieben werden, um die Leistung und Effizienz seiner Produkte zu verbessern.

SSDs sind eine Datenspeicherlösung, die sich auf Flash-Speicher stützt, um Daten elektronisch abzurufen, was den Vorteil bietet, schneller und zuverlässiger als herkömmliche Festplattentreiber (HDDs) zu sein und weniger Strom für den Betrieb zu verbrauchen.

Pure Storage bietet sowohl Hardwarelösungen für Rechenzentren wie die FlashArray//-Auswahl als auch eine Reihe von Softwareprodukten, um Unternehmen bei der Verwaltung ihrer Daten und der Migration auf die hybride Cloud-Architektur zu unterstützen, um von den kombinierten Vorteilen von lokalen und öffentlichen Rechenzentren zu profitieren Cloud wie AWS und Microsoft Azure.

Die Stärke von Pure Storage beruht auf seiner sogenannten „Evergreen Architecture“, die nichts anderes ist als ein Abonnementmodell, bei dem Kunden regelmäßige Upgrades für ihre Hardware- und Softwareprodukte erhalten, um mit den neuen Technologien von Pure Storage Schritt zu halten.

Die Besonderheit der Evergreen-Lösungen besteht darin, dass die Upgrades auf eine Weise durchgeführt werden, die die Kunden nicht dazu zwingt, ihren Betrieb einzustellen oder ihre Hardware vollständig zu ersetzen, die so gebaut wird, dass eine kontinuierliche Verbesserung unter Beibehaltung der gleichen Struktur möglich ist. Kunden können daher von den neuesten Technologien profitieren, ohne dass störende Änderungen und nutzlose Geld- und Zeitverschwendung anfallen.

Der Großteil des Umsatzes wird durch den Verkauf von Hardwareprodukten generiert, die 75 % des Gesamtumsatzes ausmachen. Erwähnenswert ist jedoch, dass die Abonnementeinnahmen, obwohl sie im Jahr 2023 nur 35 % ausmachten, in den letzten Jahren deutlich schneller gewachsen sind.

Betriebsleistung

Betrachtet man die bisherige Betriebsleistung von Pure Storage, so stiegen die Einnahmen mit einer durchschnittlichen jährlichen Wachstumsrate (CAGR) von 58,8 % von 2014 bis zum Geschäftsjahr 2023 und erreichten 2,7 Milliarden US-Dollar.

Obwohl Pure Storage seit 2014 eine durchschnittliche Bruttomarge von 63 % verzeichnete, hatte es in der Vergangenheit Mühe, GAAP-profitabel zu werden, aber im letzten Geschäftsjahr gelang es ihm schließlich, ein Betriebsergebnis von 84 Millionen US-Dollar zu verzeichnen, und dasselbe geschah mit den freien Barmitteln fließt an die Firma (FCFF), die 266 Millionen US-Dollar erreichte.

Finanziell ist Pure Storage mit einer Nettoliquidität von 831 Millionen US-Dollar und gesunden Finanzkennzahlen aufgrund relativ niedriger ausstehender Schulden, von denen 600 Millionen US-Dollar auf kurzfristige Schulden entfallen, sehr solide.

Wachstumsbeschleuniger

Wenn Pure Storage so sehr darum kämpfte, rentabel zu werden, lag dies hauptsächlich an den hohen Investitionen in Forschung und Entwicklung, um weiterhin Spitzentechnologien für die Implementierung in seine Hardware- und Softwareprodukte zu entwickeln. F&E-Ausgaben stellen den wichtigsten Wachstumstreiber für das zukünftige Wachstum von Pure Storage dar, insbesondere in Bezug auf seine Evergreen-Lösungen, die kontinuierliche Upgrades seiner Produkte nutzen, um Kunden für ein Abonnement eines solchen Modells zu gewinnen.

Zukünftiges Wachstum lässt sich daran ablesen, wie viel und wie gut ein Unternehmen in seine Wachstumstreiber investiert hat. Die Reinvestitionsmarge zeigt, welcher Prozentsatz der Einnahmen in das Unternehmen reinvestiert wurde, während das Verhältnis von Umsatz zu investiertem Kapital zeigt, wie viel Einnahmen für jeden vom Unternehmen investierten Dollar erzielt wurden. Wenn wir diese beiden Werte multiplizieren und den Medianwert über die Jahre nehmen, erhalten wir die erwartete Wachstumsrate der Einnahmen, basierend darauf, wie viel und wie gut ein Unternehmen in seine Wachstumstreiber investiert hat.

In unserem Fall beträgt die erwartete Wachstumsrate von Pure Storage 19,88 %.

Markt & Risiken

Der Datenspeichermarkt wird in den kommenden Jahren voraussichtlich erheblich wachsen (CAGR 17,8 % 2022-2030), hauptsächlich angetrieben durch den Cloud-Speichermarkt (CAGR 24,8 % 2022-2030), der voraussichtlich die Mehrheit der Marktanteile einnehmen wird.

Dies kann eine Chance für Pure Storage darstellen, insbesondere im Hinblick auf die Einführung von Hybrid-Cloud-Lösungen, die die Vorteile von On-Premises-Storage, alias höhere Sicherheit, mit denen von Public Cloud Storage, alias Kostensenkung und schnellere Skalierbarkeit, kombinieren.

Der Datenspeichermarkt ist jedoch von starkem Wettbewerb geprägt, und Pure Storage ist weit davon entfernt, Marktführer in Bezug auf Marktanteile zu sein, da es hinter Unternehmen wie NetApp (NTAP) liegt, das neben seinem All-Flash-Speicher eine breitere Palette an Speicherprodukten anbietet Lösungen, die direkt mit Pure Storage konkurrieren.

Ein weiteres großes Risiko für Pure Storage bezieht sich auf die schlechten Wachstumserwartungen des Managements für das kommende Jahr. Während der Telefonkonferenz zu den Ergebnissen des vierten Quartals gab das Management seine Prognose für das Umsatzwachstum im Bereich des mittleren bis hohen einstelligen Wachstums bekannt, was den Markt negativ überraschte, da es für bessere Wachstumsraten genutzt wurde.

Seltsamerweise hat sich das Management trotz der zahlreichen Fragen der Analysten ziemlich im Dunkeln über die Gründe, insbesondere im Hinblick auf interne Probleme, für eine derart deprimierte Prognose geäußert. Das Management sprach nur über makroökonomische Themen, die, wie ein Analyst betonte, in den vergangenen Jahren kein Problem waren, um ein starkes Wachstum zu erzielen.

DCF-Modell

Ich verwende die Methode der Discounted-Cashflow-Analyse („DCF“), um Unternehmen zu bewerten. Ziel einer DCF-Analyse ist es, den Barwert der erwarteten Cashflows zu ermitteln, die das Unternehmen in der Zukunft erwirtschaften wird. Der erste Schritt besteht darin, die Wachstumsrate zu prognostizieren, mit der die Einnahmen in Zukunft wachsen werden. Zweitens müssen wir den Grad der Effizienz und Rentabilität annehmen, mit dem das Unternehmen Einnahmen in Cashflows umwandeln wird.

Effizienz wird durch die operative Marge und Rentabilität durch die Rendite auf das investierte Kapital (ROIC) dargestellt. Mit den Umsatzprognosen und zukünftigen Betriebsmargen erhalten wir das EBIT und nach Abzug der Steuern den Nettobetriebsgewinn nach Steuern. Der ROIC wird verwendet, um die Reinvestitionen zu bestimmen, die zur Unterstützung des zukünftigen Wachstums erforderlich sind, und bestimmt, wie viel Gewinn das Unternehmen aus jedem in das Unternehmen reinvestierten Dollar erzielt.

Zukünftige Cashflows werden berechnet, indem die Reinvestitionen vom Nettobetriebsergebnis nach Steuern abgezogen werden. Je höher die Wachstumsrate ist, desto höher sind die erforderlichen Reinvestitionen, um sie zu unterstützen, und desto geringer werden die zukünftigen Cashflows sein.

Der letzte Schritt einer DCF-Analyse besteht darin, den Abzinsungssatz auf zukünftige Cashflows anzuwenden, die normalerweise anhand der gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten (‘WACC’) berechnet werden.

Projektionen

Beim Versuch, die zukünftigen Leistungen von Pure Storage zu projizieren, wird die Geschichte, die wir hier erzählen, die seltsame Managementprognose für 2024 widerspiegeln, unter der Annahme, dass die Probleme, die das Wachstum von Pure Storage beeinträchtigen, in den kommenden Jahren verschwinden werden, kombiniert mit erwarteten Verbesserungen sowohl bei der Effizienz als auch bei der Rentabilität.

Ausgehend vom Umsatz können wir für das Geschäftsjahr 2024 gemäß der Management-Guidance von einer Wachstumsrate von 7,5 % ausgehen, während wir für die kommenden Jahre mit der erwarteten Wachstumsrate von 19,88 % beginnen können, je nachdem, wie viel und wie gut Das Unternehmen hat in seine Wachstumstreiber reinvestiert, in der Annahme, dass die Probleme, die das Wachstum beeinträchtigen, verschwinden werden. Dann ließen wir die Wachstumsraten langsam sinken, wenn sich das Unternehmen der Reife nähert. Am Ende erwarteten wir einen Umsatz von rund 6,6 Milliarden US-Dollar bis 2033, was einem CAGR von 9,22 % entspricht.

Kommen wir nun zu Effizienz und Rentabilität. Wir können damit beginnen, dass wir der Managementrichtlinie folgen und eine operative Marge von 15 % erwarten. In Bezug auf die zukünftige operative Marge und den ROIC können wir unsere Annahme auf NetApp stützen, einen direkten Wettbewerber von Pure Storage, der schon länger am Markt ist. NetApps mittlere 5-Jahres-Betriebsmarge und ROIC betrugen 17,10 % bzw. 17,45 %. Unter der Annahme, dass Pure Storage die Führungsposition von NetApp auf dem Datenspeichermarkt erreichen wird, können wir davon ausgehen, dass sowohl die Betriebsmarge als auch der ROIC bis 2033 bei etwa 17 % liegen werden.

Unter diesen Annahmen wird erwartet, dass FCFF bis 2033 bei rund 700 Millionen US-Dollar liegen wird.

Bewertung

Bei Anwendung eines Abzinsungssatzes von 8,8 %, der anhand des WACC berechnet wird, entspricht der Barwert dieser Cashflows einem Eigenkapitalwert von 6,9 Milliarden US-Dollar oder 22,82 US-Dollar pro Aktie.

Abschluss

Angesichts meiner Analyse und Annahmen sind die Aktien von Pure Storage zu den heutigen Preisen fair bewertet.

Angesichts der Relevanz, die Daten heutzutage bei fast allen menschlichen Aktivitäten haben, agiert Pure Storage sicherlich in einem Markt, der in den kommenden Jahren aufblühen wird. Die Annahmen, die wir getroffen haben, basieren jedoch stark darauf, dass Pure Storage weiterhin eine starke Leistung erbringen wird, aber wenn die Probleme, die das Management für das nächste Jahr sieht, auch in Zukunft bestehen bleiben, wird sein innerer Wert sicherlich sinken.

Aus diesem Grund stellt Pure Storage nur dann eine gute Investitionsmöglichkeit dar, wenn es deutlich unter seinem inneren Wert von 22 USD pro Aktie gekauft wird, um vor ungünstigen zukünftigen Ergebnissen geschützt zu sein.